2013-10-16 闫娜 | 文 基强联行Stanley&Partners

减持高位资产，增持低位资产，“离港入欧”符合李嘉诚一贯的投资理念

每年长和系的财报发布会上，“会否撤资香港”几乎成了一道必答题。耐性一流的长和系主席李嘉诚永远不厌其烦地回复：不会撤资。而在过去一个多月里，长江实业与和记黄埔先后出售中港两地多宗资产。如果交易全部完成，预计可套现400多亿港元。一时间，李嘉诚“撤离大中华区”的话题再度煮热。

“精明的李嘉诚先生在卖北京、上海的物业，这是一个信号，小心了！”9月4日，北京农展馆北路8号地块以近乎7.3万/平方米的楼面价晋身新“单价地王”， 万科董事长王石在自己的微博上发出了这条评论。

“如果你足够关注李嘉诚与‘长和系’，会发现本轮资产减持只是沿用了以往惯用的投资策略，而非以撤资香港为目的，对此并无可争议之处。”基强联行副董事总经理陈詠东博士强调。

看淡后市？

8月29日，李嘉诚旗下长江实业（0001.HK)）与和记黄埔（0013.HK）双双发出公告，称将各自下属公司分别持有的广州西城都荟广场各50%股权出手，买家均为离岸公司GCREF Acquisitions 22 Limited，两项交易预计将于今年11月29日完成，总交易金额为32.68亿港元。

在此之前，长江实业计划以60亿元人民币（约合75亿港元）底价叫卖上海陆家嘴东方汇经中心OFC 写字楼的消息早已不胫而走。消息人士称，潜在接盘的投资者或为中资银行。东方汇经中心OFC 毗邻上海中心与金茂大厦、环球金融中心。占地面积9298平方米，总楼面面积约8万平方米。

7月31日，置富产业信托（0778.HK）公布出价58.49亿港元向长实收购天水围“嘉湖银座”商场一、二期。由于属系内企业之间的交易，市场视为“左手交右手”。嘉湖银座商场原为长实持股98.47%的巍城有限公司直接全资拥有，长实目前持有置富产业信托30.83%股权。换句话说，李嘉诚变相减持了嘉湖银座近70%股权。

和记黄埔出售旗下现金流高达200亿港元的百佳超市的新闻业已坐实。百佳是和记黄埔旗下屈臣氏全资拥有之附属公司，香港零售业的翘楚，并在澳门和华南地区占有重要的市场地位，店铺总数345间，其中香港占284间。8月16日截标之时，消息称叫价已高达40亿美元（312亿港币）。

以往的经验证明，在资本市场有大风暴来临之际，李嘉诚都会有出售资产的举动。如同庄稼成熟了就要收割，否则风雨一来就会烂在地里。2008年金融危机到来之前大举抛售上海物业就是很好的案例。此番一系列的资产减持动作，难免会令公众浮想联翩。

“多年前李嘉诚抛售资产是为了帮补和黄，是因为当时和黄收购欧洲电信业务，资金压力大；现在‘长和系’没有任何资金压力的情况下，李嘉诚又在抛售资产，这是发出一个明显的看淡后市的信号。”香港汇讯证券行政总裁沈振盈表示。

他认为，在高楼价和高通胀的情况下，目前香港社会但凡涉及民生的行业，比如地产、零售业都会处处受到牵制，而这也正是目前“长和系”两大主要业务板块。

今年上半年，长实以香港为基地的地产业务物业销售收益同比大减37%至38.3亿港元。而由于出价不够进取，年初至今竟没有投得任何新土地。上一次在港夺地，是去年11月以29.01亿港元取得马鞍山落禾沙住宅用地。今年2月，长实意图透过拆售雍澄轩酒店套现14亿港元，因拆售手法新颖而掀起轩然大波，最终被香港证监会叫停。

作为国际自由港，香港已成为市场发达、竞争充分地方，因此任何行业都不太可能获得超额利润。随着上海自由贸易区的获批，以及广东、天津自贸区的接连申请，意味着香港的制度和区位优势必将继续降低，李嘉诚所持有的香港物业自然也会盛极而衰。

同时，长和系最擅长的公用事业领域，在内地缺乏进入机会，主力发展的房地产投资近年来更成为宏观调控的对象，零售、港口业务则受到内外需求不振、人力资源成本上升、行业竞争加剧等负面影响。

“一切为了实现股东的最佳收益”，这常常出现在长和系声明中的一句话，并不只是漂亮的外交辞令。

账本红线

除了对香港营商环境的担忧，更为直接的一个因素是，李嘉诚忙于出手的项目回报均已触及长和系的经营底线。

根据公开资料，从1991年到2011年的20年间，经历了亚洲金融危机、SARS危机和美国次级债引发的全球金融海啸的“长和系”，尽管在3G、电视、娱乐等业务上也曾大幅亏损，但整体盈利依然稳健和保持优势。20年间，和记黄埔的平均净资产收益率超过11%，长江实业的平均净资产收益率更接近15%。

而李嘉诚出手的项目回报率都远不及长和的平均数。百佳超市虽为香港第二大连锁超市，2012年营业额高达217亿港元，市场占有率达33.1%，但毛利率却仅为3%，尚不及内地银行一年定期存款利率。广州西城都荟回报率最高也仅为7%，上海陆家嘴东方汇经济中心写字楼的租金回报率约5%。

显然，无论是香港的超市，还是内地的商业物业，都已踩在“长和系”的账本红线上。事实上，盈利状况疲弱的超市已经开始拖累公司。数据显示，和黄的零售业务税前利润增长率已从2010年的最高点38%下跌至2012的8%。

从未承诺对项目“长期持有”的李嘉诚，一直在践行“选择合适时机出售”的投资法则。对于这些早已触碰“长和系”经营底线的项目，在资产价格高点上及时出货才是上佳选择。

“记得李嘉诚多年前曾经说过，做生意要留有余地，要预留一些利润空间，这样才会有人接手。”陈詠东博士表示，李嘉诚选择目前这个时机出售百佳十分恰当，“真要到了零售业回落的时候，再想卖就不值钱了。”

抄底欧洲

李嘉诚左手在内地和香港减持资产，右手却在不断追加对于欧洲及其他海外市场的投资。仅2013年上半年，李嘉诚已一连出手四次购买海外资产。

2013年1月，长江基建以32亿港元代价收购新西兰EnviroWaste废物管理公司，开拓了废物管理基建业务。3月，和记港口信托以39亿港元从DP World收购亚洲货柜码头全部股份，提升葵青港区整体操作的灵活性及效率，加强国际中转业务。

6月，李嘉诚旗下长江基建集团、长江实业、电能实业和李嘉诚基金会按35:35:20:10的股权比例成立一家合营企业，出资9.5亿欧元（约98亿港元）收购在荷兰从事废物处理及可再生能源供应商AVRAfvalverwerking BV的100%股权。该公司废物转化能源厂房的处理量为欧洲第一。同月，和记黄埔将以与Telefonica达成协议，以7.8亿欧元（约80亿港元）收购其爱尔兰O2业务。

陈詠东博士认为，刚刚经历债务危机的欧洲正处在“遍地便宜货”的周期底部，经济数据没有继续恶化迹象，处在逐渐复苏的初期。此时“抄底”各类有双位数稳定回报率的公用事业资产，不失为对公司有利的明智之举。

“在欧洲经济好得不得了的时候，欧洲也不会放弃这样的资产。”陈詠东博士还指出，李嘉诚的海外投资不仅配合了经济周期，也十分精密地关注到了行业发展趋势。

全球能源危机的今天，废物转化能源注定是高增长的朝阳行业。“中国与大部分的亚洲国家还不具备这方面的技术。李嘉诚有意拓展此方面业务，十年后受益的可能是现在的发展中国家。”李嘉诚在欧洲的投资可能会成为一个跳板，多年后助其重返亚洲与中国市场。

李嘉诚在2013年的中期报告中表示，集团致力于巩固现有业务发展，同时放眼全球投资机遇。他强调，“长和系”会继续在香港及海外投资，推动企业长期持续发展。

李嘉诚的海外投资第一次被市场熟知，源于1999年的“卖橙”神话，低买高卖，大赚1130亿港元。此后，亚洲首富爱上海外公用事业，投资策略越趋稳健。“因为这一行业的投资回报稳定，通常都在10%以上。”

自2010年以来，长和系共在海外完成11笔收购，涉及金额1868亿港元。其中，欧洲地区占比达96%。2010年至2012年，长江集团一跃成为英国最大的单一海外投资者。仅在基建方面，长江集团已为英国1/4的人口提供配气服务，旗下的英国电网掌控英国30%的电力供应；去年收购的英国水务公司则为超过7%的英国人口提供用水。

在完成对英国天然气供应商WWU的收购后，长江基建集团董事总经理甘庆林曾表示：“英国拥有良好的营商环境、完善和成熟的法律、财务及管理规范的业务制度，集团视英国为最理想的投资地点之一。”

长江实业2013年半年报业绩报告中称，“海外基建项目为新增稳定优质收益来源，将以多元化发展模式，把握新业务领域的收购机遇。”目前，“长和系”的海外业务版图涉及全球50多个国家，占集团业务的80%。从1997年至今，长江集团香港员工数目始终维持在3万左右人，但海外员工数目则高达20万人。

和记黄埔2013年半年报也显示出李嘉诚对欧洲的青睐：和黄六大主营业务在欧洲收益总额占比最高，达到43%。其中英国占到16%，其次加拿大和香港的收益总额占比同样为15%，中国区的收益总额仅占11%。截至2012年年底，和黄欧洲业务占整个集团盈利的比重已经由2010年的19%增长到了34%。

在李嘉诚高位减持内地资产，并急速开展国际化布局的同时，香港多数开发商却仍在坚持“内地化”战略。9月5日，新鸿基地产以217.7亿元人民币总价，击败恒基-九龙仓联合体，夺下徐汇区徐家汇中心项目地块。成交总价仅次于2009年广州亚运城地块，是国内土地拍卖史上第二高价。九龙仓近年来亦不断在内地上演“猛龙过江”，甚至向内地开发商入股，恒隆地产的过半资产则早已移居内地。

与长和相比，新鸿基和九龙仓们莫非又慢了一步？资本无国籍可言，能令资产实现全球腾挪，暂时还只是“李超人”的独门绝技。

《地产》2013年10月号 记者 闫娜 | 文

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